Sehen wir uns die Geschehnisse im Detail an und wie es nun weiter gehen wird:
Die Details der neuen 2014er Anleihe
Die von Morgan Stanley und der Quirin Bank neu emittierte Anleihe mit einem Volumen von 125 Mio. Euro hat eine Laufzeit bis 24.8.2014, einen quartalsweise bezahlten Kupon von 9 % p.a. und ist - so wie die bisherige 2027er Anleihe - eine Wandelanleihe (siehe Ad hoc-Mitteilung). Der Wandlungspreis beträgt 4,01 Euro und liegt somit in relativer Nähe des aktuellen Aktienkurses von 3,82 Euro an der Börse Xetra. Als die Anleihenbedingungen fixiert wurden, wurde der Wandlungspreis basierend auf dem durchschnittlichen Aktienkurs der letzten fünf Tage von 3,40 Euro fixiert. Das entsprach einer Prämie von 18 %, die aus unserer Sicht im unteren Rahmen der hier anzuwendenden Aufgelder lag.
Durch die positive Entwicklung zog der Aktienkurs an und dementsprechend ist auch ein höherer Anleihenkurs gerechtfertigt. Geht man von einem aktuellen Aktienkurs von 3,82 Euro aus und einer aus unserer Sicht fairen Prämie von 20-25 % sowie dem fixierten Wandlungspreis von 4,01 Euro, dann gibt das Wandlungsrecht der Anleihe momentan einen fairen Kurswert von 114 % bis 119 %. Ausserbörslich wird die Anleihe derzeit bei 107/108 % gehandelt und ist somit für Trader ein sehr interessanter Kauf. Wir gehen davon aus, dass die neue Anleihe in den nächsten Tagen an der Börse eingeführt wird und somit auch über die Börse handelbar ist.
Für Privatanleger mit sehr kleinem Portfolio ist die Anleihe, wie auch die 2027er Anleihe, leider nicht konzipiert. Die kleinste Handelseinheit der neuen Anleihe beträgt 50.000 Euro Nominale (bei der 2027er Anleihe sind es 100.000 Euro Nominale).
Air Berlin besitzt das Recht, die Anleihe jederzeit zu kündigen, wenn der Aktienkurs über 6,01 Euro (150 % des Wandlungspreises) klettert. Im Gegenzug haben auch die Anleihenbesitzer ein Recht, die Anleihe per 30.10.2011 zu kündigen. Hierbei erhalten die Anleihenbesitzer 20 % des Nominalwertes in bar ausbezahlt sowie Aktien, deren Anzahl vom Aktienkurs abhängt (Details in den Anleihenbedingungen beachten!).
Hochinteressant für die Anleihenbesitzer ist auch eine Anpassung des Wandlungspreises im Oktober 2011. Ein weiterer Schutzmechanismus, der im Term Sheet eingebaut wurde und den Bond interessanter macht.
90 Mio. Euro Nominale 2027er Anleihen zurückgekauft zu einem Kurs von ca. 61 %
Air Berlin meldete, dass von den eingesammelten 125 Mio. Euro ein Betrag von ca. 55 Mio. Euro für den Kauf von 90 Mio. Euro Nominale 2027er Anleihen verwendet wurde. Dies entspricht einen Kaufkurs von ca. 61 %.
Bisher gab es ein ausstehendes Anleihenvolumen von 220 Mio. Euro. Dieses hat sich somit auf 130 Mio. Euro verringert.
Der Rest von ca. 70 Mio. Euro wird zur Refinanzierung für künftige Flugzeugzugänge und zur Verbesserung der Liquidität genutzt
So geht's weiter mit dem Aktienkurs und den Kursen der beiden Anleihen
Durch die Emission der neuen Anleihe und den Rückkauf der alten Anleihen hat sich das Bilanzbild deutlich verbessert. Auf Basis des Quartalsberichtes vom ersten Quartal 2009 hat sich das Eigenkapital durch den Buchgewinn mit den alten Anleihen und die Eigenkapitalkomponente der neuen Anleihen von 332 auf 504 Mio. Euro erhöht. Das entspricht einem Plus von 172 Mio. Euro gemäss IFRS-Bilanzierungsrichtlinien. Das hat die Firma deutlich stabilisiert, was sich bereits positiv auf den Aktienkurs ausgewirkt hat.
Während die alten 2027 Anleihen auf Grund des weit entfernten Wandlungspreises (22,47 Euro) sich lediglich für eine Spekulation als 'Gläubiger' eignen, bieten die neuen Anleihen einerseits eine gute Verzinsung und andererseits schönes Potenzial im Falle einer positiven Aktienkursentwicklung. Beide Bonds bieten also zwei unterschiedliche Spekulationen und sind für unterschiedliche Investmentstrategien anzuwenden.
Geht man davon aus, dass die Aktie in zwei Jahren bei 6 Euro notiert, so würde man als Aktionär einen Kursgewinn von rund +57 % erzielen. Als Besitzer der neuen Anleihe hätte man für zwei Jahre die Zinsen kassiert (18 %) und hätte eine Anleihe, die vermutlich nur mehr über eine geringe Prämie verfügt und bei einem Kurs von ca. 150 % gehandelt würde. Unter Berücksichtigung der erhaltenen Zinsen entspricht das in Summe rund 168 % Wert und somit etwa dem selben Ertrag, wie wenn man bei Kursen um 110 % die neue Anleihe kaufen würde.
In diesem Szenario würden die alten Anleihen, bei denen die Anleihenbesitzer im April 2012 zum Kurs von 100 % eine Rückzahlung verlangen können, bei einem Kurs von 95-98 % notieren. Das entspricht vom aktuellen Kursniveau von 64 % aus einem leicht geringen Anstieg von ca. 50 %.
Geht man davon aus, dass der Aktienkurs deutlich höher notiert, ist ein Investment in die alten Anleihen nicht ratsam, sondern eher ein Investment in die neuen Anleihen.
Geht man von einem gleich bleibenden Aktienkurs aus, dann hat man als Aktionär einen unveränderten Wert im Depot, während man mit der neuen Anleihe sich genüsslich über die Verzinsung von 9 % p.a. freut. Die Besitzer der 2027er Anleihen können auch bei gleichbleibenden Aktienkursen von einem kontinuierlichen Anstieg des Anleihenkurses ausgehen, da sich die Rendite der Anleihen von derzeit 20,55 % p.a. bei Kurs 64 % kontinuierlich verringern würde.
Geht man von einem um -10 % bis -40 % fallenden Aktienkurs aus, dann würde es entsprechende Verluste mit der Aktie geben. Die neuen Anleihen sollten auf Grund ihrer speziellen Bedingungen etwa stabil im Kurs bleiben (und die 9 % Verzinsung p.a. geben). Die alten Anleihen würden im Kurs leicht steigen und den Renditeaufschlag weiter verringern.
Im Falle einer Insolvenz würden die Besitzer beider Anleihen wie die anderen Gläubiger auch einen Teil der Quote erhalten. Aktionäre würden mit sehr hoher Wahrscheinlichkeit ganz leer ausgehen. In diesem Szenario wäre ein Kauf der kursmässig billigeren 2027er Bonds sinnvoller gewesen, wie ein Kauf der fast doppelt so teuren 2014er Bonds.
Fazit
Air Berlin ist mit der von uns lange erwarteten und jetzt eingetretenen Emission einer neuen Anleihe sowie dem Rückkauf alter Anleihen ein grossartiger Coup gelungen. Die Firma ist zu sehr günstigen Bedingungen einen Teil ihrer Schulden los geworden und hat sich mit der neuen Anleihe zu attraktiven Konditionen frisches Kapital besorgt. Das hat das Unternehmen in einer wirtschaftlich schwierigen Zeit weiter stabilisiert, was sich bereits positiv auf den Aktienkurs ausgewirkt hat und die 2027er Anleihe stark ansteigen liess.
Wir haben verschiedene Szenarien aufgezeigt, wie sich Aktien und Anleihen bei sich verändernden Aktienkursen entwickeln würden. In keinem dieser Szenarios erscheint die Anlageklasse Aktie als Gewinner. Anleger, die von einem leicht fallenden bis leicht steigenden Aktienkurs ausgehen, sollten deshalb die 2027er Anleihen kaufen und sich über rund 20 % Jahresverzinsung freuen. Anleger, die von einem stark steigenden Aktienkurs ausgehen, sollten in den 2014er Bond investieren.
Durch den jüngsten Kursanstieg hat die Anleihe unser bisheriges Kursziel von 60 % erreicht und deutlich überschritten. Wir haben mit unserer Air Berlin-Spekulation immer eine 'Gläubigerposition' gesehen, die relativ unabhängig ist von der Kursentwicklung der Aktie. Für die Luftfahrtbranche halten wir auf Grund der hohen Abhängigkeit von externen Faktoren (politische Lage, Ölpreis, etc.) generell höhere Renditeaufschläge für gerechtfertigt als für Industrieunternehmen. Eine Jahresverzinsung von 10 % p.a., die einem Anleihenkurs von 81 % entsprechen würde, würden wir momentan als höchstmöglichen Zielwert der 2027er Anleihe ansehen. Vorsichtigere Anleger können sich bereits bei einem Renditeniveau von 15 % p.a. (entspricht einem Anleihenkurs von 72 %) von dieser tollen Spekulation mit schönen Gewinnen verabschieden.
© 2009 Der Spekulant
